使用比率价差 (Ratio Spreads) 弥补股票亏损的细节问题

投资者热衷于使用”比率价差”弥补头寸亏损。实际上它是一种思维方式，对于策略的理解决定了如何灵活使用它们。然而现实中，投资者往往因为对基础知识的理解不透彻，导致实际头寸出现各种各样与预期不符的情况，从而对这个策略的使用效果产生怀疑。在这篇文章中，我们借助一个实际的案例，从一些特定的角度帮助投资者更好地理解比率价差。

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受欢迎的比率价差策略

比率价差 (Ratio Speads) 应用之一就是用来弥补股票的浮亏。这看似很美好：股票亏损不用怕，有期权策略可以挽救——似乎一切问题都可以解决了。于是，比率价差成为股票投资者的首选策略 (Go-to Strategy)。然而，投资者使用这个策略前需要想明白：为什么这个头寸会扛到现在？为什么之前没有止损？另一方面，并不是所有程度的浮亏都可以通过策略弥补。当亏损过大，期权策略由于找不到合适的执行价，是无法进行下去的。

最近一段时间的市场下行，我收到了好几封来自PowerUpGammas School用户的邮件咨询，都是集中在这个策略的使用上——Yes，大家都想挽救股票亏损。

其中一封邮件我认为比较有代表性，反映了投资者容易忽略的问题。今天的文章，我们拿出来详细谈一谈。

股票的表现和策略的部署

这位投资者的邮件内容大致如下（我们遮去了具体的股票名称，投资者应该关注思路）。

股票买入的成本价在$167.95。股票价格处在$145的时候，部署了比率价差，即：Long X1 $145 Call, Short X2 $155 Call, 到期日选择的是2022年6月17日。策略部署当天，合约到期日 (Day to Expiration) 约在160天左右。

策略部署之后，我们看到股票已经出现了一波上涨，并且击穿了卖出合约的执行价($155)。投资者当前的头寸损益情况如下：

投资者的疑问是：既然价格上涨已经超过了执行价，为什么头寸还在亏损中呢？

策略实际增加了亏损

如果不去考虑策略是否应用合理，仅从该策略的特点出发，目前的亏损现象完全正常，无需担心。并且，如果仔细观察这些数据，我们还会发现策略不仅毫无帮助，反而增加了整体亏损金额 ($925 – $646  = 额外亏损 $279)。

为什么会这样？还是回到策略的基础参数上来考虑吧！

策略包含一张买权，两张卖权。此时综合Delta如下：

• Delta (Long Call) = 65
• Delta (Short Call) = -55
• Delta (Ratio Spreads) = -45

因此当股票价格上升的时候，Ratio Spreads100%开始亏损（仅从Delta角度考虑）。

虽然策略呈现-Vega特性，即IV下降，推升盈利；而IV上升会加大亏损。但是，在股票的此番涨幅中并没有出现重大IV变化，因此当前的主要盈利因素为股票的线性运动（同样道理可以解释Theta作用，此处省略）。

这张风险图足以说明问题，比率价差T+0曲线随股票上涨而加速下降。所以，目前的亏损十分正常。更为重要的是，如果情况保持不变，随着股票不断上涨，未来比率价差带来的亏损会越来越快，越来越大。

希腊字母的解读

这重要吗？看似情况严重，但如果我们从整体头寸的损益考虑，就会明白：完全没有关系！

当前比率价差Delta = -45，意味着以相对于股票45%的速度（价格上涨，持有的股票开始以100%速度盈利 / 修复损失）亏损。但总的来说，股票上升的最终结果是整体头寸以 (1 – 45%) = 55%的速度盈利——这其实是在说，综合头寸是盈利的，只是盈利的速度比较慢。

股票继续上升，综合Delta会不断下降，从-45变成-55，再变成-65，再变成-75。。。于是整体头寸盈利的速度也会越来越慢。比率价差的Delta理论边界是-100，因此综合头寸未来盈利的速度会逐渐降至零。

这是整体头寸的风险回报图（股票+比率价差），观察绿色曲线的弯曲角度就会发现在持有到期的过程中，随着股票不断上涨，即使越过执行价后整个策略仍在不断盈利，只是盈利的速度会越来越慢。

换句话说，现在暂时出现的$1,414亏损在未来会随着股价不断上涨，或时间流逝，越来越小，直至变成零——平局出场。

时间的玫瑰

前面我们讲了这个头寸的基本特点，现在该来解释“持有时间”这个问题了。“为什么击穿执行价仍旧亏损”，言下之意是为什么没有出现策略全额挽救亏损的局面？

执行价设定的位置是$155，这是理论上刚好全额覆盖亏损的位置，并且需要持有到期。在没有到期前平仓，或任何时点观察头寸，都只能弥补一部分亏损，并且这个弥补的速度会越来越慢。

比率价差是+Theta头寸：时间流逝，衰减合约外在价值。此前计算的亏损$279就是因为合约还未到期，还存在很大的外在价值等待转为收益。如果保持当前的价格，在到期日当天，比率价差会呈现约$800的收益，而不是亏损$279。

所以，整个问题的症结在于角度的不统一：搭建策略的思考角度是到T+E折线图（用以计算执行价），而提出问题的参考角度是T+0曲线。

更进一步的问题

有没有注意到这里用了一个很长到期日的合约？这是一个中期头寸。它的应用效果是：投资者需要等待约160天左右，才能将亏损全额弥补。如果行情不配合，价格不断下降，虽然投资者没有发生额外的损失，但160天的机会成本将被浪费掉。

是不是合约的到期日选择错了？我认为是的。

这个标的的平均日波幅约在$3.5以下，浮亏的区间约为$24。即使不使用期权策略，连续7天的上涨足以覆盖亏损。但是，投资者却选择了160天左右到期的合约，如果没有明确的理由，这是明显的波幅错配。

最后的总结

回看整笔交易，我觉得观察角度的不统一是问题的一方面，而过长到期日的合约又更加放大了这个问题。

更进一步，我们可以考虑：

• 如何在合适的情况下摆脱这个中期头寸？
• 如果未来股价持续上涨，如何应对可能的指派风险？
• 如何选择执行价，让收益可以覆盖亏损且不用持有到期？

这又回到了对于期权合约的基础理解上来。当我们对期权零件有扎实的理解之后，就能轻松解决拼起来的“复杂”问题。